trim_c (trim_c) wrote,
trim_c
trim_c

Categories:

Эпоха Смолия: настоятельно рекомендую прочесть


Это лонгрид Сергея Алексашенко.
Он написан финансистом (значит защищает Смолия) и он действительно его защищает. Но зато он не скрывает его серьезного промаха, который совершил весь его коллектив и более того изображает его очень наглядно, на уровне доступном "рядовому академику".

Это был серьезнрый промах - Алексашенко его не скрывает. Лично мне еще приятно. чт он защищает СЧмолия практически буквально теми же словами. какими я защищал его вчера в дискуссии с одним своим достаточно компетентным знакомым: год выборов в Украин всегда год. когда стране грозят финансовые турбуленции. Потому что у политиков огромное искушение подтянуть падающий рейтинг раздав то "зарплаты и пенсии Януковича" то "Юлину тысячу". И НБУ боялся турбуленций и стремился создать стране запас прочности. Опасаясь, что буря выборов может уничтожить плоды кропотливых трудов всей команды НБУ в течение последних трех лет.

По факту они как выяснилось перестраховались, но давайте учтем, что это хорошо видно потом и было далеко не так же хорошо видно весной 19-го года. Это не оправдание стратегического просчета, но некоторое объяснение позиции


Сергей Алексашенко


«Эпоха Смолия» интересна тем, что за эти три года, когда в Украине была подавлена инфляция, денежная политика прошла через разные периоды, которые показательно разбирать как бизнес-кейс

Было или не было политическое давление на НБУ и его председателя, в результате которого у Якова Смолия не выдержали нервы/иссякло терпение/закончилась жизненная энергия, — и он ушел в отставку? Да, конечно. Я бы сказал даже жестче: это был политический террор, который власть (президент, силовые и судебные органы) не только не останавливали, но и потихоньку поощряли.

А как называть многонедельные демонстрации на Институтской улице, которые мешали нормальной работе НБУ и пугали многих сотрудников, которым приходилось пробираться сквозь толпу ко входной двери? А разве не террор, когда в адрес действующих членов правления НБУ звучат открытые угрозы, дом бывшего главы НБУ поджигают, а правоохранительные органы говорят, что они работают, но никак не могут найти подозреваемых? А многочисленные решения украинских судов, отменяющих решения НБУ в адрес банков-банкротов, и обвиняющих сотрудников НБУ в преступлениях?

Политическое давление — это норма жизни в демократическом обществе. Это (временами яростная) критика со стороны оппонентов, звучащая в зале парламента или в СМИ, это горячие дискуссии за закрытыми дверями правительственных кабинетов. Да, это давление ставит своей целью изменить позицию или политику правительства или центрального банка, но для того, чтобы этого добиться, оппоненты под микроскопом выискивают ошибки властей и предлагают свои альтернативы, которые могут быть, а могут и не быть поддержаны другими политическими силами.

И нет ни одной демократической страны в мире, где правительство или глава центрального банка могут месяцами и годами «курить бамбук», не подвергаясь никакому политическому давлению. Но в нашем случае, повторю, в Украине был развязан ничем не прикрытый политический террор в отношении самого сильного государственного института, который возник после Революции достоинства, и благодаря которому Украина сегодня живет при низкой инфляции и стабильной гривне.

Мне кажется, что Яков Смолий вполне заслужил, чтобы период с марта 2017 года, когда он стал и.о. главы НБУ, и до середины 2020-го, когда Рада уверенным большинством голосов отправила его в отставку, назывался «эпохой Смолия».

Время подвести итоги

Для меня «эпоха Смолия» интересна тем, что за эти три года, когда в Украине была уверенно подавлена инфляция, денежная политика прошла через разные периоды, которые показательно разбирать как бизнес-кейс, «по косточкам», как это делается в бизнес-школах. Попробую это сделать.

В экономике есть два базовых понятия: спрос и предложение, — о которых многие слышали, и которые, как правило, никто не путает. Эти два понятия существуют и в денежной политике, однако, зачастую даже профессиональные экономисты подменяют одно другим. Итак, предложение денег это то, что центральный банк выпускает в экономику (эмитирует, или в просторечии печатает).

Наиболее употребительные показатели денежного предложения это денежная база или баланс центрального банка. Центральный банк может увеличивать предложение денег, покупая иностранную валюту, ценные бумаги или предоставляя кредиты коммерческим банкам. Может он, при необходимости, и уменьшить предложение денег, для чего продать валюту или ценные бумаги, или повысить свою процентную ставку, после чего банки вернут ранее взятые и подорожавшие кредиты или разместят часть денег на депозитах в центральном банке.

В профессиональном анализе существует несколько денежных агрегатов, которые обозначают спрос на деньги (М2, М3 или М4), и все они могут использоваться как синоним для термина «денежная масса», который постоянно используется в дискуссиях.

В нормальных условиях спрос на деньги в экономике медленно растет по мере ее роста и усложнения, но в кризисные периоды падает, что проявляется в том, что население бежит покупать валюту, опасаясь девальвации, или любые товары, опасаясь инфляции. Хочу обратить внимание: центральный банк не управляет спросом на деньги и никакими своими действиями не может увеличить или уменьшить денежную массу. Конечно, центральный банк может оказывать косвенное влияние на поведение экономических агентов, поощряя или остужая спрос на деньги с их стороны, используя политику процентных ставок или валютного курса, но операционным инструментом для него является регулирование предложения денег.



На графике № 1 хорошо видно, как «эпоха Смолия» делится на два этапа: первые два года, когда инфляция росла на 11−12% в год, и третий год, когда она выросла меньше чем на три процента (на графике — красная линия становится, практически плоской). Так же хорошо видно, что в первые два года спрос экономики на деньги, денежная масса в реальном выражении (скорректированная на темп роста потребительских цен), медленно, но устойчиво снижался вплоть до лета 2019 года, что не было удивительно — 12% это слишком высокая инфляция, которая может быстро обесценивать денежные сбережения. Но еще более примечательно выглядит стремительный всплеск спроса на деньги, начавшийся ровно в тот момент, когда инфляция перешла в стабильно низкое состояние — часто приходится говорить, что интуитивно население ведет себя гораздо более грамотно экономически, чем многие эксперты этого ожидают.

Важный вывод, который из этого можно сделать: мечты некоторых украинских политиков к НБУ «напечатать побольше денег и насытить экономику деньгами», доведись им стать реальностью с неизбежностью натолкнутся на экономически грамотную реакцию экономики — спрос на деньги для начала перестанет расти, после чего избыток предложения денег выплеснется на валютный рынок и обесценит гривню, вслед за чем разгонится инфляция, и спрос на деньги начнет снижаться. Так работает денежная экономика, которая неподвластна идеологии и приказам президентов.




Как подавили инфляцию?

На графике № 2 показано, за счет чего НБУ удалось подавить инфляцию. Главным инструментом в его руках были процентные ставки по кредитам, которые он выдает банкам, и по депозитам, которые он от них привлекает (депозитным сертификатам). Вернее говоря, не сами ставки, а разница между номинальным значением учетной ставки и уровнем текущей инфляции (фиолетовые столбцы на графике это текущий уровень инфляции, который выглядит весьма необычно). Ее еще называют реальной ставкой. Именно этот показатель демонстрирует жесткость денежной политики центрального банка.

Но кроме уровня реальной ставки денежные власти должны принимать в расчет лаг, промежуток времени, между принятием решения по изменению уровня реальной ставки и тем моментом, когда экономика начинает ощущать это, т. е. когда инфляция начинает снижаться или расти.

На графике хорошо видно, что в начале «эпохи Смолия», вплоть до весны 2018 года, реальная ставка НБУ была близка к нулю, то есть уровень учетной ставки был примерно на уровне текущей инфляции. Поэтому неудивительно, что цены продолжали стабильно расти. Оглядываясь назад, следует признать, что перелом в динамике инфляции случился в конце весны 2018 года, когда текущий темп роста цен опустился ниже 10% годовых. Для того чтобы подавить инфляцию, НБУ поднял уровень реальной ставки на запредельно высокий уровень — до 1000−1500 пунктов (1% равен 100 пунктам), — где она удерживалась до конца весны 2019 года, когда темп роста цен резко упал — ежемесячный темп роста цен не превышал 5% в годовом выражении, а в целом за последние 12 месяцев он составил 1,7%.

Но, если для подавления инфляции НБУ должен был повышать уровень реальной ставки, то логично было ожидать, что в тот момент, когда эта задача была решена, НБУ должен был пойти на ее снижение. Согласно оценкам НБУ, когда реальная ставка в Украине до конца 2019 г. составляла 300 процентных пунктов, ее воздействие на экономику было нейтральным, т. е. она не стимулировала, но и не подавляла экономическую активность.

У всего есть свои последствия

И вот здесь хорошо видно, что этот момент НБУ пропустил: стабилизация инфляции на низком уровне произошла в конце весны-начале лета 2019 года, а снижение реальной ставки НБУ лишь весной 2020 года. Да, конечно, номинально учетная ставка снижалась с августа 2019 года, но дело в том, что снижение инфляции шло гораздо быстрее, и во второй половине прошлого года уровень реальной ставки вопреки логике продолжал расти. Получилось так, что население быстрее осознало изменение макроэкономической ситуации (вспомните, график № 1, спрос населения на деньги начал быстро расти в конце осени 2019 года), чем руководители НБУ.

Эта задержка в осознании радикального изменения ситуации (и чрезмерное укрепление гривни, на которое НБУ пошел летом прошлого года, о чем я уже писал), безусловно, оказала негативное влияние на украинскую экономику, которая быстро теряла свой динамизм, начиная с весны 2019 года.

С точки зрения банковской статистики, тревожным сигналом для НБУ должно было стать устойчивое снижение объема кредитов в реальном выражении (с поправкой на инфляцию), которые банковская система выдала экономике — на графике № 3 этот момент, начало осени 2018 года, хорошо виден. Точно так же хорошо видно, что быстрый рост депозитов в банковской системе с середины 2019 года не трансформировался в рост кредитов, объемы которых продолжали медленно сжиматься. Банки находили гораздо более выгодные по соотношению риск-доход инструменты для своих вложений, а именно гособлигации и депозитные сертификаты НБУ.




Политика всегда важна

Можно ли обвинять команду Смолия в допущенных ошибках и утверждать, что политика НБУ стала причиной всех бед? Думаю, что нет. Во-первых, Украина в 2015—2017 гг. впервые смогла нормализовать свою бюджетную и денежную политику, став страной, где дефицит бюджета и процентные ставки стали действенными инструментами экономической политики. Команда Смолия объективно не могла воспользоваться опытом своих предшественников, потому что опыта проведения нормальной денежной политики эти предшественники просто не оставили.

Во-вторых, команде Смолия пришлось работать в тот момент, когда украинская политическая система входила в период повышенной неопределенности и турбулентности: президентские и парламентские выборы неизбежно повлекли бы за собой смену правительства, а уверенное лидерство Владимира Зеленского в президентской гонке уже к началу марта прошлого года, который не считал нужным говорить о своих планах и о своей команде, неизбежно заставляли НБУ проводить более консервативную политику.

В-третьих, с осени прошлого года в отношении НБУ и его руководителей началась компания террора, о которой говорилось выше, но, к сожалению, ни президент, ни правительство, ни Рада не посчитали нужным твердо и решительно выступить в поддержку этого института.

Что дальше?

Яков Смолий оставил своему преемнику хорошее наследство: низкая инфляция, растущее доверие населения к гривне, устойчивая банковская система, понятные работающие механизмы принятия решений и сильная команда внутри НБУ. Однако все это отнюдь не означает, что его преемника ожидает безоблачное будущее. Напротив, ему предстоит сформулировать логику действий центрального банка в условиях медленного выхода из глубокого спада, когда изменение ситуации, скорее, будет объясняться медицинскими причинами, нежели, чем решениями в части экономической политики.

От того, кто придет в главный кабинет на Институтской улице, и от того, что и с какой скоростью он будет делать, зависит многое в украинской экономике, в жизни страны. С первого же дня своей работы этот человек неизбежно попадет под пресс политического давления, с которым ему предстоит научиться жить и которому ему предстоит сопротивляться каждый день. И главный вопрос, который стоит сегодня перед всеми кандидатами на этот пост, звучит просто: как быстро давление перерастет в террор? И будет ли кто-то его защищать в этом случае?
Tags: Алексашенко, НБУ, инфляция, финансы
Subscribe
  • Post a new comment

    Error

    Anonymous comments are disabled in this journal

    default userpic

    Your reply will be screened

    Your IP address will be recorded 

  • 8 comments